编者按：6月26日，美银证券发布中国基础材料深度研究报告《2025 年下半年展望：龙头应保持领先地位》，下半年的基本展望是：对铜 > 黄金(582, 8.80, 1.54%) > 合金持乐观态度；对锂、多晶硅等持悲观态度。

在美银的报告中，首选是黄金，其次是铝 / 铜，对多晶硅、焦煤(1556, -15.00, -0.95%)和锂最为看空。

在 2025 年下半年，美银预计：1）房地产需求疲软将持续；2）电动汽车销量同比增速环比走弱（下半年增速为十几 %，而前 5 个月为 44%）；3）2025 年第四季度 - 2026 年上半年家电需求负增长；4）太阳能装机量同比下降 30%。不过，电网投资应会强劲。

美银预计龙头将继续领先，落后者将进一步落后。

在上半年黄金大幅上涨且美银对太阳能表示担忧后，美银对铜最为乐观，对太阳能材料最为悲观。

因此，美银将信义光能的评级从买入下调至中性，将洛阳钼业（CMOC）的评级从中性上调至买入。美银的首选是紫金矿业、山东黄金、中国宏桥。美银重点指出这些表现不佳的标的：通威股份、赣锋锂业、天齐锂业 。详见下表：

对铜最为乐观；对黄金和铝仍持乐观态度

美国银行全球研究部将 2025 年铜价预测上调 8%，至每吨 9557 美元，并预计 2026 年铜价将突破每吨 10000 美元。

由于卡莫阿 - 卡库拉铜矿、智利产量在长期供应中受限，TC/RC（加工费 / 精炼费）为负，可能导致生产削减。伦敦金属交易所（LME）的中国库存处于低位，强劲的电网投资（占铜需求的 40% 以上）以及欧盟需求可能反弹，应能抵消太阳能装机放缓（约占中国铜需求的 3%）以及美国高库存的影响。

由于珠宝需求走弱，2025 年下半年金价涨势可能不如上半年强劲，但美银仍持乐观态度，2025 年金价预计为每盎司 3356 美元（同比上涨 11%），原因是美国预算赤字不断增加、利率波动以及美元走弱。

对于铝，尽管担忧太阳能装机放缓（约占中国合金需求的 10%）以及房地产持续疲软，但由于煤炭 / 电力成本降低，预计在 2000 - 3000 元人民币的区间内仍有健康的利润率，且中国无新供应，进口成本支撑在约 20 万元人民币 / 吨。

首选标的：紫金矿业（黄金和铜业务，2025 年预期市盈率 11 倍，对金价敏感度最高）。美银上调中国宏桥的 POs（目标价）/ 投资评级（8% 收益率）、中国铝业（存在股息上行潜力）、招金矿业。基于铜价坚挺以及 2025 年预期市盈率 9 倍（全球同行平均为 19 倍），美银上调洛阳钼业（CMOC）的评级。

看空太阳能材料；锂目前买入时机尚早

美银看空太阳能材料，并将多晶硅价格预测下调至每吨 4 万元人民币，原因是需求可能大幅下降，且即使持续减产，库存仍高。

美银注意到，中国锂价已跌至约 6.6 万元人民币 / 吨，但要实现大幅反弹仍需时间，因为供应过剩 8%，成本曲线趋平，且供应增加，库存高（13 万吨；同比增长 30%）。

美银将 2025 年锂价预测下调至每吨 6.5 万元人民币（同比下降 28%）。由于价格战持续，美银将信义光能的评级从买入下调至中性。美银重申对通威股份、赣锋锂业和天齐锂业的表现不佳评级。

对水泥 / 钢铁持中性态度；关注 “重点领域投资”

尽管需求下降 3%，美银重申对钢铁的中性看法，减产将较为温和且零散，出口预计将保持在 1.04 亿吨的高位（同比持平）。预计由于房地产疲软，水泥需求下降 6%。

煤炭和铁矿(805, -22.00, -2.66%)石价格下跌，水泥和钢铁行业的利润率应会温和同比改善。如果 5000 亿元人民币的 “重点领域投资” 刺激措施落地，水泥将受益最多（存在管理层激励计划潜力，且估值要求不高）。